政策不急转弯，债熊或在磨顶——海通固收利率债周报 （姜珮珊、孙丽萍）
重要提示：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供海通证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以海通证券研究所发布的完整报告为准。若您并非海通证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。
政策不急转弯，债熊或在磨顶——海通固收利率债周报
（姜珮珊、孙丽萍）
债市展望：政策不急转弯，债熊或在磨顶
无论是近期央行加大公开市场投放力度，还是国务院延续普惠小微企业两项金融支持政策（今年6月至9月对普惠小微企业贷款延期本金共计4695亿元、3月至9月发放小微企业信用贷款共计2646 亿元）、国资委表示“确保不发生债券违约，严禁逃废债”，均体现了中央经济工作会议“政策保持稳定、不急转弯”的会议精神，上周债市纷纷上涨，十年国开收益率向下突破3.60%、创9月以来新低，但银行和外资买债力度不及非银使得国债表现持续弱于国开。
展望后市，从基本面看，年底经济平稳运行，制造业景气度仍高，地产投资和社融增速缓降，短期通胀压力有限、但明年二季度PPI上行风险仍存。从流动性看，春节前央行继续呵护资金面，市场利率既不会大幅高于政策利率也难以持续低于政策利率。从债市供求看，供需格局整体改善，由于明年专项债提前批额度迟迟未落地，年初供给压力或低于预期。多空因素交织下，预计春节前十年期国债收益率将继续在3.1% ~3.3%区间窄幅震荡，中短端确定性好于长端。当前债市依然处于熊市磨顶阶段，维持明年十年国债收益率最高或回升至3.5%左右的判断。
基本面：年底经济平稳，CPI或转正
12月以来终端需求稳定，百城土地成交面积回落，30城市商品房成交面积环比涨幅扩大但同比增速回落，汽车零售表现较强，厂商批发销量走势平稳。另一方面，工业生产趋于回落，样本钢企钢材产量增速下滑，全国高炉开工率同比回升但环比略降，汽车半钢胎和化工的开工率均下跌。价格方面，12月以来食品价格和生产资料上涨，预计CPI同比或转正至0.1%；国际油价、国内煤价、钢价、油价持续上行，预计PPI同比降幅将继续收窄至-1.0%。
上周债市回顾：供给略增，需求尚可，债市延续暖势
海外债市：美债震荡行情。支出救济法案取得进展，疫苗消息积极，但美国经济复苏疲软，支出环比录得负数，消费信心不及预期，就业数据难言向好，国际油价有所回落，日新增病例仍位于高位，多空因素交织下，上周美债窄幅震荡，涨多跌少，10Y-2Y美债期限利差缩窄1BP至0.81%。
货币市场：资金面宽松延续。上周央行公开市场净投放3200亿元。资金中枢明显下移，R001、R007均值分别下行52BP、12BP；DR001、DR007均值分别下行54BP、下行14BP。3M Shibor利率续降，3M存单发行利率趋降。
一级市场：供给略增加，需求尚可。利率债净供给为1907亿元，环比增加284亿元。从一级市场招投标结果来看，农发债需求较好，进出口行债需求尚可，国债需求分化。
二级市场：债市大幅上涨，中短端超调价值释放。上周，资金面宽松延续，债市供需格局继续改善，1Y、10Y国债利率分别下行12BP、10 BP；1Y、10Y国开债利率分别下行11BP和8BP。期限利差中，国债3Y-1Y最陡、国开债10Y-5Y最陡；10年国开债隐含税率为11%，位于25%分位数，其余关键期限的隐含税率仍相对较低（均在10%分位数以下）。
存单量升价跌。上周，同业存单发行4386亿元，环比增加1163亿元，到期3772亿元，净投放614亿元，环比增加3328亿元。股份制银行3个月同业存单发行利率收于2.61%，环比下行8BP。
上周债市大幅上涨。债市供给略微增加，但央行维持净投放，资金面宽松延续，存单量升价跌，债市整体继续回暖。具体来看，1年期国债收益率下行12BP至2.61%；10年期国债收益率下行10BP至3.19%。1年期国开债收益率下行11BP至2.72%；10年期国开债收益率下行8BP至3.59%。
中短端国债（3M、1Y、3Y）超调价值释放，收益率继续回落。截至12月25日，从收益率绝对水平来看，10年国债收益率位于24%分位数（2010年以来，下同），7年国债收益率位于32%分位数，3M、1Y、3Y国债利率继续回落，分别位于44%分位数、38%分位数、37%分位数；相对于国债，国开债收益率所处分位数整体均偏低。
上周，10Y-1Y国债利差走扩，国债3Y-1Y最陡、国开债10Y-5Y最陡。从期限利差来看，上周10-1Y国债利差走扩1BP至58BP，国债收益率曲线中3Y-1Y期限利差最为陡峭(55%分位数)。相对于国债，国开债曲线中长端更陡，尤其是10Y-5Y期限利差位于70%分位数。
从隐含税率来看，10年期国开债隐含税率为11%，位于25%分位数，其余关键期限的隐含税率也相对较低（均在10%分位数以下）。
相关报告（点击链接可查看原文）：
基本面
PPI短期继续回落，中期上行风险未消——兼议PPI的短期和长期预测方法（海通固收 姜珮珊、孙丽萍）
地产融资再收紧，如何影响债市？（海通固收 姜珮珊、杜佳、孙丽萍）
2020年万亿专项债如何发力？——基于2100个基建项目的分析（海通固收 姜珮珊）
资金面与货币政策
以史为鉴，剖析信用风险和流动性风险的传导机制（海通固收 姜珮珊）
银行为何缺钱？10月资金面怎么看？（海通固收 姜珮珊、孙丽萍）
这次不一样？——新冠疫情中的货币超发与通胀风险（海通固收 姜珮珊）
利率债策略
多空交织，债熊磨顶——从中央经济工作会议看债市走向——海通固收利率债周报（姜珮珊、孙丽萍）
对于控制地方债务率及摊余债基攀升的思考——海通固收利率债周报（姜珮珊、孙丽萍）
稳字当头，静待拐点——2021年利率债年度投资策略（海通固收 姜珮珊、孙丽萍）
为何短债弱于长债、国债弱于国开？——海通固收利率债周报（姜珮珊、孙丽萍）
均衡发债节奏，优化期限结构，30年品种价值凸显——财政部地方债发行意见点评（海通固收 姜珮珊、孙丽萍）
行稳致远，等待拐点 ——2020年四季度投资策略（海通固收 姜珮珊、孙丽萍）
以史为鉴，可知兴替——复盘债市牛转熊过程中的利率波动（海通固收 姜珮珊）
牛熊拉锯，小心为上——2020年下半年利率债策略（海通固收 姜超、姜珮珊）
机构行为
银行配债压力缓解，交易盘继续加杠杆——20年9月债券托管数据点评（海通固收 姜珮珊、孙丽萍）
贷款占比上升，负债成本仍高，利差总体恶化——从上市银行中报看债市走向（海通固收 姜珮珊）
大资管的格局演变与持仓结构分析——机构行为系列之二（海通固收 姜珮珊、孙丽萍）
境外机构债券持仓分析与增持空间展望——机构行为系列之一（海通固收 姜珮珊）
配置力量从何而来？——债市机构持仓的对比与分析（海通固收姜珮珊、李波）
配债增速放缓，存款成本大增，息差制约LPR——从上市银行年报看债市走向（海通固收 姜珮珊）
美债
短期震荡行情，中长期或陡峭化——从供需角度看美国国债市场（海通固收 姜珮珊、孙丽萍）
美元的在岸与离岸流动——美元流动性系列之二（海通固收 姜珮珊）
美国货币市场、金融监管与流动性分层——美元流动性系列之一（海通固收 姜珮珊）
大涨大跌后美债走向何方——兼议美元流动性收紧的原因（海通固收姜珮珊、李波）
法律声明
本公众订阅号（微信号：珮珊债券研究）为海通证券研究所债券行业运营的唯一官方订阅号，本订阅号所载内容仅供海通证券的专业投资者参考使用，仅供在新媒体背景下的研究观点交流；普通个人投资者由于缺乏对研究观点或报告的解读能力，使用订阅号相关信息或造成投资损失，请务必取消订阅本订阅号，海通证券不会因任何接收人收到本订阅号内容而视其为客户。
本订阅号不是海通研究报告的发布平台，客户仍需以海通研究所通过研究报告发布平台正式发布的完整报告为准。
市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，对任何因直接或间接使用本订阅号刊载的信息和内容或者据此进行投资所造成的一切后果或损失，海通证券不承担任何法律责任。
本订阅号所载的资料、意见及推测有可能因发布日后的各种因素变化而不再准确或失效，海通证券不承担更新不准确或过时的资料、意见及推测的义务，在对相关信息进行更新时亦不会另行通知。
本订阅号的版权归海通证券研究所拥有，任何订阅人如预引用或转载本订阅号所载内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并必注明出处为海通证券研究所，且不得对内容进行有悖原意的引用和删改。
海通证券研究所债券行业对本订阅号（微信号：珮珊债券研究）保留一切法律权利。其它机构或个人在微信平台以海通证券研究所债券行业名义注册的、或含有“海通证券研究所债券团队或小组”及相关信息的其它订阅号均不是海通证券研究所债券行业官方订阅号。